拉斯维加斯、丘吉尔园马场和华尔街
随机游走假说的一个重要含义是过去股票价格变动中的信息无用。过去股票的涨跌情况不会影响未来的股票涨跌——再次强调，促使价格发生变动的唯一因素就是随机的消息。如果过去的价格变动有任何模式，理性投资者就会发现，这些模式会提供有用的信息，投资者在设定估值时就会运用这些信息。然后，他们利用模式从市场中套利，市场再次变得随机。
此外，理性投资者和套利的结合意味着打败市场并产生比整个市场更高的回报是不可能的，这被称为有效市场假说（efficient-markets hypothesis）。这一理论早期的构建者、芝加哥大学的尤金·法马指出，如果价格“完全反映”所有可用和相关的信息，那么可以称其为有效市场。8这意味着如果每个人都使用相同的公式来计算价格，并且可以获得相同的信息，那么价格将反映出这一点。既然无法比完全理性更聪明，那么只有拥有其他人没有的信息时，人们才能提出更好地反映股票“真实”价值的价格。现代市场中对发布和使用信息有着特别的管理，以防止公司职员或其朋友和家人等“内部人员”进行不公平的交易。当新的信息到达市场时，无论是公司的收益报告还是政府的经济统计数据，全天候的新闻报道以及互联网的普及实际上保证了每个人都能同时获得信息。有效市场的含义是没有办法获得优势并系统地击败市场。正如保罗·萨缪尔森曾经说过的，“在拉斯维加斯、丘吉尔园马场或是地方的美林证券公司，要想致富是很难的”。
在这一点上，你可能会说，沃伦·巴菲特不就成功了吗？难道没有聪明的投资者和愚蠢的投资者之分吗？传统的金融理论家会回答说，是的，有这种差异，但正是聪明的投资者设定了市场价格。市场中有两种投资者：一种是像沃伦·巴菲特一样精明的投资者，他们搜索所有最新的信息，并且运用智慧完美地分析信息；一种是平庸的投资者，他们根据出租车司机和调酒师的提示购买股票。当他们凑到一起进行交易时，精明的投资者会与平庸的投资者进行买卖，利用后者的无知，直到市场价格与精明投资者给出的价格相当并且各方停止交易为止。平庸的投资者会损失钱财，精明的投资者会大捞一笔，因此，随着时间的推移，精明的投资者掌控的资本金额将会增加，而平庸的投资者的资本将缩减，大部分资金留在了精明的投资者手中。10在真实世界的市场中，大部分资本都在养老基金、共同基金和其他专业投资者的控制之下，通常正是这些投资者进行的交易决定了价格。
平庸的人可能没有机会与职业选手对抗，但是随着时间的流逝，共同基金广告里的图表怎么样了呢？这些共同基金的广告总是展示那些回报高于市场平均值及竞争对手的特定基金。根据传统经济学家的说法，可能有两种解释。第一种解释是该基金承担的风险高于市场平均水平。在有效的市场中，人们可以获得比市场平均水平更高的回报，但是天下没有免费的午餐，人们付出的代价就是更高的风险。因此，在调整风险的基础上，人们仍然无法打败市场。第二种解释是运气。正如与“优秀”公司同行，如果在一定时期内拍摄一组共同基金的快照，就不可避免地会发现一些“优秀”的共同基金，就像一群人在屋子里掷硬币，总会出现许多硬币正面朝上的情况。正如马尔基尔在1973年出版的书《漫步华尔街》中所指出的那样，一些研究表明，随着时间的推移，在平均情况下，共同基金和专业投资者没有在具有统计意义并基于风险调整基础上超出如标准普尔500一类的广泛市场指数。事实上，他们中的大多数都在追随指数。
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传统金融将其理念发展成了严谨而有说服力的理论，这些理论可以一路将我们从个人投资者的行为一直带到全球市场的运作之中。传统金融理论在很多方面都是传统经济学中优雅和高度发达的分支之一。
然而，在过去的20年里，现实对这一理论并不友好。正如本章开头所指出的那样，诸如1987年的崩盘和20世纪90年代的技术泡沫等事件已经极大地挑战了传统金融理论。但也许更重要的是，使用先进的统计工具进行实证工作的新一代经济学家已经在质疑该理论的核心原则。从这项工作的有利的角度来看，该理论充其量只是在某些情况下大致适宜；在最坏的情况下，我们可以说理论太简单而且是错的。为了切入问题的核心，我们需要明确三个显著的事实：
◎ 第一，大量的实证和实验证据表明，现实世界的投资者看起来并不像理论中描述的是完全理性的。12投资者不会像传统理论所假设的那样贴现，他们对风险存有各种偏见，在处理信息时会出现框架错误，并且会摸索着作出决策。正如第6章已经概述过的，这并不意味着投资者是非理性的或仅仅说是根据情感作出决定。相反，他们是“有限理性”和归纳理性的，而不是完全理性和演绎理性的。可以这么说，30年的工作毫无疑问地表明，完全理性没有体现出经济现实。
◎ 第二，巴舍利耶错了，市场并不是随机游走的。通过审视拥有较大结构的市场数据我们发现，它们具有复杂适应系统的所有典型特征。
◎ 第三，在传统经济学意义上，金融市场并不高效，但正如我们将要看到的，从进化的意义上来看，金融市场的效率非常高。
