2001年，高盛公司的吉姆·奥尼尔（Jim O'Neill）创造了“金砖四国”（BRIC）这个词，用来专指巴西、俄罗斯、印度和中国这四个国家。他预测，这几个国家将在2041年（后来修订为2039年，然后是2032年）超过西方六大经济体，而发达世界的经济地位和实力也将相应下降。
当奥尼尔提出“金砖四国”概念时，他其实对这些经济体并没有直观的了解。当时，他正处于新官上任的阶段，刚刚接手高盛经济部的头把交椅，需要搞点噱头出来，给自己打出个招牌。竞争对手称这是一种营销手段，认为这几个国家的人口规模、土地面积和自然资源确实充沛，但除此之外，“金砖四国”这个说法背后的逻辑和数学解释非常模糊。这四个国家地理上相距遥远，文化和经济上也各不相同。四国之间并没有形成贸易、金融或政治集团。甚至“BRIC”这个简洁的缩写词，也是从之前的几个说法中衍生出来的：LDCs（欠发达国家）、NICs（新兴工业化国家）、EM（新兴市场）、FM（前沿市场）。
但是，奥尼尔关于金砖四国具有快速增长潜力的预测，引起了人们的注意。这个略显油滑的新词，成了由新兴国家推动的经济向未来发展的同义词。企业纷纷开始制定金砖四国战略。就连国家层面的竞争对手也屈服了，成立专项基金用于“金砖四国”的投资。而这四个国家本身，也慢慢接受了这个思路，还发起了定期峰会。在中国的邀请下，南非于2010年加入，将这个团体扩容成为“金砖五国”。2014年，中国宣布，计划成立一家新的开发银行，提供500亿美元资金用于基础设施建设，并设立1 000亿美元的应急储备安排，以帮助陷入财政困难的成员国。一位记者甚至猜测，“金砖五国”这个词，没准哪天会成为时尚品牌。
高盛从在“金砖五国”寻找机会的投资者和企业那里赚取了巨额佣金。奥尼尔现在已然化身为经济领域的摇滚明星，成了极富影响力的亿万富翁，甚至还一度出价要收购曼联足球俱乐部。与“金砖五国”的一点点关联，都笼罩在喜气洋洋的氛围之中。2007年，印度当地一家基金管理公司在孟买证券交易所一经上市，股价就开始大幅飙升，只因为其中一个管理团队曾与奥尼尔合作进行过“金砖四国”研究。
2001-2013年，“金砖四国”的经济产出从每年3万亿美元增长到15万亿美元。2000-2008年，这四个国家为全球经济增长贡献了接近30%的力量。投资者赚得盆满钵满。
2008年之后，这几个经济体一开始受全球金融危机影响较小，在全球经济增长中占据了一半的份额。整个世界对这些经济体的日益依赖，催生了脱钩理论：金砖国家不会受到发达市场动荡的影响，将成为安全港，成为全球繁荣背后的驱动力。
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发达国家和新兴世界之间的关系，历史悠久，充满了复杂纠葛和紧张对峙。在历史上，发展中国家被视为有待征服的新疆域。从16世纪开始，欧洲列强不断扩张，疯狂占领土地和新资源，用来补充本土需求。以探索和发现为名义的航行，开辟出了贸易路线。贸易关系后来又演变出了殖民帝国。
欧洲凭借强大的军事力量，征服了这些历史悠久的国度。同时，征服过程也得到了先进的工业和科学技术，以及高度发达的法律体系、产权、政治和政府制度的支持。除此之外，还受到文化态度和工作道德的支持，这些态度与道德层面的惯例，会对个人的技能、精力和活力予以肯定和奖励。到了19世纪，英国、西班牙、葡萄牙、荷兰、意大利、法国和德国，在英国博物学家阿尔弗雷德·拉塞尔·华莱士（Alfred Russel Wallace）所说的“最伟大文明国家恬不知耻的自私”基础之上，在亚洲、非洲和美洲建立了大片的殖民地。 [1]
这样做的目的，是通过控制关键资源和战略贸易路线，在加强自身经济和政治力量的同时，不让主权竞争对手获得这些优势。随着时间的推移，殖民地逐渐变得越来越像现代的全球供应链。英国甚至将殖民地的管理外包给了私人利益集团，即英国东印度公司。
殖民主义提供了低成本的原材料，推动了旧世界的增长和繁荣。殖民地提供了通常以奴隶形式存在的廉价劳动力，以及服务于殖民列强产品的新市场。葡萄牙探险家瓦斯科·达·伽马（Vasco da Gama）很高兴能从东印度群岛的土著商人那里以每英担 [2] 3个达克特金币的价格购买胡椒。转运到威尼斯，就可以卖到80个达克特金币的价格。玻利维亚的波托西银矿和西班牙征服者掠夺的黄金，为西班牙帝国提供了充裕的资金。
卡尔·马克思是这样看待殖民主义的：“问题……不在于英国人是否有权征服印度，而在于我们是否宁愿让土耳其人、波斯人、俄国人征服印度，而不愿让英国人征服印度。” [3] 马克思在承认东印度公司剥削印度市场和劳动力的同时，也认为资本主义将改变印度次大陆。印度将受益于工业革命的成果。这就让人想到了乔治·麦克唐纳·弗雷泽（George MacDonald Fraser）的编剧作品。弗雷泽创作了虚构的维多利亚时代杰出士兵哈里·佩吉特·福莱斯曼爵士（Sir Harry Paget Flashman）。这位虚构人物认为，大英帝国是这个世界最伟大的杰作，而这个世界根本配不上大英帝国的完美。 [4]
世俗权力和宗教信仰的荣耀联系在一起，为殖民征服提供了再好不过的理由：“这是一种文化命运论——欧洲海洋国家注定要将基督教和文明带入到异教和野蛮的世界之中，而他们获得的回报，就是当地居民自己无法欣赏、不懂珍惜的资源与宝藏。” [5]
第二次世界大战后，许多殖民地获得了独立。1947年8月14日，独立后的首任印度总理贾瓦哈拉尔·尼赫鲁发表了具有里程碑意义的演讲——《我们和命运有个约会》，表达出了所有前殖民地国家内心的愿望。他谈到了自由，谈到了由获得解放的土著人民亲手塑造的未来。 [6] 而现实情况，距离这些崇高的期望非常遥远。或是因为漫不经心的冷漠，或是因为怀有恶毒心理的蓄意设计，这些国家的边界划分，完全没有考虑到至关重要的历史、种族、部落、宗教和经济差异。这就为亚洲、非洲和中东一些国家频繁发生的暴力宗派冲突埋下了导火索，而这些冲突一直持续到今天都没有停止。国家矛盾阻碍了经济发展，因为大量的政治和经济资源都被用去解决争端。
许多刚刚独立的国家，没有基础设施，也缺乏政治和社会机构，更没有管理新国家所需的资深人才，而这也反映出当年殖民者在殖民地建设上的匮乏之处。大多数被解放的殖民地，仍然非常依赖外国的资本、技术、技能和产品市场。发达国家牢牢地控制着创新和知识产权，在商业活动中坐拥相当大的份额。殖民者并没有为长达几个世纪的掠夺和剥削而提供任何补偿。
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20世纪80年代，面对经济停滞的问题，发达国家放松了国内监管。他们将目光投向新兴国家，寻求新的机会，努力推动贸易自由化和资本流动。“金砖五国”中的俄罗斯、印度，尤其是中国的重新崛起，对发展中国家市场的崛起发挥了关键作用。
苏联在冷战不可持续的成本和腐败低效的中央计划体系的重压下崩溃了。 [7] 戈尔巴乔夫的开放、重组、民主化和加速经济发展的政策全部以失败告终。戈尔巴乔夫受到外国人的赞扬，但在国内却不受欢迎。他后来承认，自己低估了问题的严重性。俄罗斯缓慢而痛苦地从废墟中崛起，采用了更加市场化的经济体系和民主政府中的某些元素。规模巨大的能源和矿产资源开发，也助力了经济复苏。
破产的印度被迫进行改革，经济以每年3%~4%的微弱速度增长，收入每年增长1%~2%。这样的速度，也被人们戏称为印度增长率。1991年，由于剩余外汇储备仅够支付不到两周的外汇付款，印度央行不得不将47吨黄金空运给英国央行，作为贷款抵押品，同时等待IMF的援助。同年7月，财政部长曼莫汉·辛格（Manmohan Singh）告诉议会，印度不能再靠借钱过活了，再也没有时间去拖延，也没有回旋的余地了。
印度通过了一项改革预算，让卢比贬值，并向有限的外国投资者敞开大门。这些举措为经济发展铺平了道路。随后，经济规模翻了两番，以平均每年7%的速度增长。2005-2007年，增长率甚至超过了9%。辛格引用了法国作家维克多·雨果的名言：“世界上没有任何力量可以阻止一个时机成熟的想法。” [8] 印度作为主要经济大国的崛起，感觉只有咫尺之遥。
从1978年开始，在邓小平的领导下，中国实施了改革开放，这是一项将社会主义和市场经济要素相结合的改革计划，广泛覆盖国内社会、政治和经济政策。改革开放扭转了传统的自力更生，改变了对贸易缺乏兴趣的政策。在接下来的30年里，中国成了全球主要经济体，年均增长率超过9%。30年来，中国人民的生活水平每十年翻一番，增速远超美国。而美国在其经济增长最快的时候，生活水平的发展速度大约是每30年翻一番。中国的发展，惊艳了全世界。目瞪口呆的评论人士都将中国视为奇迹。
然而，前进的步伐终究无法做到整齐划一，持之以恒。1997-1998年，亚洲货币危机爆发。1998年，俄罗斯出现债务违约。但随后经济实现复苏，进入了新兴市场的黄金时代。
这种发展模式是建立在生于俄国的美国经济历史学家亚历山大·格申克伦（Alexander Gerschenkron）的理论基础之上的。这些理论是德国和日本战后经济复苏的基础，依赖出口和国内储蓄融资的投资。资源丰富的国家利用矿产出口的收入来加速发展。经济改革，再加上重点领域的放松管制，也发挥了作用。
起点较低，增长起来也更轻松。即使经过几十年的发展，中国、印度、巴西、俄罗斯的人均GDP仍然分别只有7 000美元、1 500美元、1.1万美元和1.5万美元左右。相比之下，美国、日本、德国、英国和澳大利亚的人均国内生产总值都高达4万美元至6万美元之间。
有利的人口结构和不断增长的劳动力规模，也助力了增长。城市化和工业化趋势，动员起了以前失业或未经充分利用的劳动力。投资活动改善了欠发达的工业产能、基础设施和资本存量，实现了经济转型。发展所需的资金，来自高水平的国内储蓄。从20世纪90年代开始，发达经济体以低利率和低油价为基础、以债务为动力的增长，创造了对新兴市场出口产品的强劲需求。再加上生产环节向低成本新兴国家的转移和外包，进一步推动了当地经济活动的扩张。
殖民时期，原材料通常从殖民地转移到殖民者手中，而制成品则向相反方向平衡流动。而现在，整个过程倒转了过来。新兴国家将其廉价劳动力、本地或进口资源与外国技术或资本结合起来，制造出商品，创造出服务，出口向发达国家。技术、电信和交通领域的进步，让成本更低的新兴国家得以与发达经济体竞争。一次性事件扮演着至关重要的角色。比如“千年虫软件问题”，就大力推动了印度软件业的发展。
新经济的中心在中国。中国此时已成为世界工厂，将50%的产出输往世界各地。中国进口资源和零部件，然后组装或加工，再运到世界各地。较小的新兴经济体，特别是亚洲的新兴经济体，已经融入了以中国为中心的全新的全球供应链。咨询顾问大卫·罗斯科普夫（David Rothkopf）点出了新兴市场内部力量的不平衡：“没有中国这个C，金砖四国BRIC就只剩BRI [9] ，一种味道寡淡、质地绵软的奶酪，一提到布里奶酪，人们就会发出一连串的抱怨……” [10]
中国现在是铁矿石和其他金属矿产的最大买家，也是棉花和大豆的最大买家之一。中国生产了世界上一半以上的钢铁和水泥。1990-2010年，中国在世界煤炭消费中所占的份额从24%增加到50%，令煤炭价格翻了一番。在同一时期，中国占世界石油消费的份额从3%增加到10%，这也给油价带来了压力。巴西、俄罗斯、南非、澳大利亚和加拿大的矿商，随着价格飙升、产量猛涨，也赚得盆满钵满。
中国的储蓄和外汇储备为发达国家提供了资金。而发达国家的政府是最大的受益者。中国每年出口约4 000亿美元的储蓄，帮助美国每年降低高达1%的利率。中国作为资本输出国的角色，着实令人意想不到，因为中国比其资助的国家要穷得多。此时中国的人均收入低于美国和欧洲，后者拥有的固定资本约为中国的5倍，人力资本和知识产权财富体量也要大得多。
用廉价劳动力吸引外国投资的战略，获益于新兴国家和地区之间的竞争。日本、韩国、台湾地区、香港地区和新加坡的成本不断上升，导致企业纷纷向中国内地转移。而中国内地的成本上涨之后，企业又陆续迁往孟加拉国、斯里兰卡、柬埔寨、越南和缅甸。
较低的成本，也是以最低限度的法律法规为基础的，由此也导致对工人和环境的保护不够全面。
即使在有规定的地方，也很难真正执行。冷战期间，西德企业在东德处理有毒废物，那里的垃圾场不受监管，而且价格低廉。1990年之后，当西德的环境法适用于统一之后的国家时，他们才发现，原来修复环境破坏的费用是如此昂贵。作家贝托尔特·布莱希特（Bertolt Brecht）在《三毛钱歌剧》中指出，先来填饱肚子，再讲仁义道德。
新兴市场的发展，提高了至少一部分人们的生活水平。随着增长势头的逐渐加强，外国企业纷纷前来投资，充分利用当地新兴中产阶级及其消费能力。国内的大好机遇，也鼓励那些在发达经济体生活、学习和工作的中国人纷纷回国。
在文化、价值观和不同政治制度的优缺点上，人们倾注了大量的笔墨。就在1997-1998年亚洲金融危机之前，一位作者将88层高的吉隆坡双子塔视为亚洲崛起的象征，但这座建筑的高度并没有经济价值，其中很大一部分面积都是配合层高建设的大量电梯井。而印度尼西亚总统哈比比还宣称要建造世界第一高楼。虽然只是一句没有兑现的口号，但全世界也为之惊叹不已。这座建筑的设计是倾斜的形状，并不实用，因为很难安装电梯。
在诺埃尔·考沃德（No?l Coward）的戏剧《私人生活》中，剧中人物埃利奥特·蔡斯（Elyot Chase）在谈及中国时，只知道中国非常大。外国对新兴市场的理解，大多是极为肤浅的。
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全球金融危机之后，发达经济体出现了前所未有的同步衰退，引发了新兴市场经济发展的大幅放缓。这样的现象与脱钩假说是矛盾的。2009年之后，新兴市场被迫依赖每年高达两位数的信贷供应增长幅度，才勉强恢复了经济增长。
仅在出口导向型的中国广东省，就有2 000万~2 500万外来务工人员失业。为此，中国率先采取了大规模刺激措施。财政措施是适度的，相当于2.2%的预算赤字。由政府所有并控制的政策性银行，得到扩大信贷的指示，为大规模基础设施建设项目提供资金。如果将高于正常贷款的额外信贷增长考虑在内，那么中国政府的刺激计划总计约占GDP的15%，位居世界前列。
随着外国资本流入，国内信贷进一步扩大。发达国家宽松的货币政策，鼓励资本流入新兴市场，以寻求更高的回报。流动性充沛的银行向新兴市场放贷；国际养老基金、投资管理公司、央行和主权财富基金增加了对新兴市场的投资。当地金融市场规模较小，进一步加剧了资本流入的影响。美国养老基金和保险公司的投资组合配置每增加1%，就相当于大约5 000亿美元，远远超出新兴市场能够轻松吸收的水平。
外资对新兴市场债务的持有量也大幅增加。在亚洲，外国人持有约30%~50%的印度尼西亚卢比政府债券，而在2008年底时，这一比例还不到20%。同时，外国人也持有约40%的马来西亚和菲律宾政府债券。资本流入导致借款成本大幅下降。巴西以美元计价的债券收益率从2002年的25%以上跌至2012年的2.5%，创历史新低。2003-2011年，土耳其以美元计价的债券收益率平均约为7%，2012年11月跌至创纪录的3.17%。印度尼西亚以美元计价的债券利率跌至2.84%，创历史新低。多数新兴市场的本币利率也有所下降。
为了追求更高的收益率，投资者转向不那么知名的新兴市场借款人发行的债券。2013年，卢旺达发行了10年期政府债，筹集了4亿美元，约占其国内生产总值的5%。受到6.875%的票面收益率的吸引，投资者的需求达到了债券发行规模的9~10倍。其他非洲发行国包括尼日利亚、赞比亚、坦桑尼亚、肯尼亚和莫桑比克。来自斯里兰卡和孟加拉国的亚洲借款人也筹集到了廉价资金，而投资者也往往怀着投机心理。投资基金的业绩通常是根据特定的基准来进行评估的，这样的操作也助长了需求。当某个债券被纳入主要债券指数时，投资者必须购买相关证券，才能避免基金的回报与相关基准存在显著差异。这些“指数观光客”并不了解他们用别人的钱开开心心买下的东西，存在多少风险。
其他资产的价格，尤其是房地产，也在大幅上涨。新兴市场的吸引力在于更高的增长率和更好的前景。投资者忽视了许多发行国对外国援助的依赖、波动很大的大宗商品出口收入、不稳定的政治局势和拙劣的国家治理。
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2013年5月，美国经济状况的改善，提高了taper（美联储缩减资产购买规模）的可能性。而taper的实质，就是收回美联储对市场注入的流动性。这样的形势对新兴市场的影响立竿见影。美国政府债券利率上升1%后，新兴市场的利率也随之上升。随着投资者将资金转回发达经济体，尤其是美国，各国货币——巴西雷亚尔、印度卢比、俄罗斯卢布、土耳其里拉、印度尼西亚卢比、马来西亚林吉特、泰铢和南非兰特均出现了7%至18%的跌幅。举债能力下降，借贷成本上升。巴西、土耳其和印度尼西亚以美元计价的债券收益率从历史最低水平上升到大约5%~6%。新兴市场央行（不包括中国）的外汇储备流出约800亿美元（约占总储备的2%）。印度尼西亚和土耳其的央行储备损失了约14%，印度损失了约6%。
资本外流加剧了人们对新兴市场增长放缓的担忧。投资银行摩根士丹利外汇分析师詹姆斯·洛德（James Lord）提出了“脆弱五国”的说法。这个用来形容主要新兴经济体不堪一击的新词，迅速流行开来。人们之前对“金砖五国”的关注，现在转移到了“脆弱五国”上。这五个最为脆弱的经济体指的是：巴西、印度、印度尼西亚、土耳其和南非。
潮水退去，一直隐藏在高水位之下的尖利岩石就会重见天日。而增长放缓和资本撤出，也暴露出了之前看不见的深层次问题，特别是高债务水平、对外国融资的依赖、银行未确认的不良贷款，以及内外失衡。
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自2008年以来，新兴市场的新增借贷规模大幅上升。韩国、马来西亚、印度尼西亚、印度、泰国、巴西、南非以及匈牙利和波兰等一些东欧国家的债务也出现了显著增长，均处于发展中国家的债务高位。中国抵押贷款债务每年增长21%，与此同时，自2008年以来，城市房价上涨了60%。
同期，巴西和许多亚洲国家的消费信贷出现了强劲增长。在巴西的分期付款文化之下，汽车、消费品、度假、整形手术和葬礼都可以赊购。在马来西亚和泰国，消费信贷比例从2007年的水平大幅上升至GDP的80%左右。在泰国，债务偿还相当于人们收入的比例，在33%以上，大约是美国金融危机前的两倍。尽管经济增长与消费信贷的增加密切相关，但低收入家庭借贷的增加，也进一步加剧了这种脆弱性。
中国、韩国、印度和巴西的许多企业杠杆率都很高。许多新兴市场企业扩张过度，现金流不足。尤其是在经济环境疲弱的情况下，根本无法支付利息和本金。
除了中国和印度之外，新兴市场的政府债务水平并不高。但是，政府对银行和各行各业的介入，意味着政府债务的有效水平被低估了。巴西国有发展银行和巴西联邦储蓄银行贷款规模迅速增加，而这两家银行是可以拿到政府补贴的。
日本在20世纪80年代末、韩国在20世纪90年代、美国和英国在21世纪初都出现了信贷增速放缓的情况，触发了严重的金融危机。衡量债务可持续性的另一个指标，是信贷缺口，也就是私营部门信贷增长与总体经济产出增长之间的差额。信贷缺口巨大的国家，随后都会经历经济增长的急速放缓。还有个衡量债务水平的指标，是国家的偿债率，也就是还本付息额的GDP占比。如果该指数高于20%~25%，通常预示着风险增加。
新兴经济体的贷款操作与风险评估环节往往非常薄弱。半政府性质的银行官员，会选择资助那些规模宏大、贪慕虚荣的项目，这些项目的经济状况并不明确，通常是由政治关系连带的企业和精英人士牵头。在巴西，与政府关系密切的前亿万富翁埃克·巴蒂斯塔（Eike Batista）的破产，给贷款人和投资者造成了巨大损失。
新兴市场的债务，通常是由土地和房地产来担保，而土地和房地产的价值取决于信贷的持续供应和强劲的经济增长。在中国，大约50%的企业贷款与房地产有关。大部分债务是短期的。很少有借款人能拿出足够的经营现金流来偿还贷款，因此就需要不断申请新的贷款来偿还旧的贷款。由于新债务之中的很大一部分仅仅是用来偿还现有债务，所以借款总量不断增加，才能维持住经济增长。不断进行再融资的需求，也进一步加剧了风险。
从历史上看，由于新兴市场本地的债市不够发达，所以借款人不得不借入外币贷款。但是，新兴市场在以往经历危机之后，都会开发出新的融资渠道，而这就意味着，企业现在能以本币借款，也降低了对汇率变动的风险敞口。然而，新兴市场的借款人为了享受较低的利率，仍持有大量外币贷款。
官方批准执行的不良贷款重组，常常会掩盖掉贷款损失。在中国，发放给各级地方政府融资平台以及国有企业的贷款得到了延期，而实际上，人们对这些借款人履行债务的能力也心存疑虑。印度国有银行的不良贷款和重组贷款已达到总资产的12%左右，自2009年以来翻了一番。中国和印度当局都接受一种理论，认为滚动贷款不会累积出越来越大的损失。
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短期外国资本流入，掩盖了外部账户的根本问题，例如进出口之间的平衡问题，以及外国投资收益与支付给外国投资者的款项之间的差额。印度、巴西、南非和土耳其尤其依赖海外融资。
新兴经济体的经常账户盈余，已从2006年占GDP的5%左右降至1%。实际恶化程度更大，因为中国和能源出口国的巨额贸易顺差，对总体结论造成了扭曲。盈余的下跌，反映了出口市场增长缓慢、大宗商品价格下调、食品和能源进口成本上升，以及由信贷过度增长而推动的国内消费。
许多新兴国家的公共财政状况不佳，支出超过税收。近年来，包括表外项目在内，印度中央政府和各邦政府的公共部门赤字总和，一直高达GDP的9%~10%。对化肥、食品和石油的补贴目标不明确，进一步加剧了巨额预算赤字的问题。补贴影响到了长期增长，对消费、生产以及资源分配的数字造成了扭曲。补贴还对其他领域的政府资金进行了转移和占用，如基础设施、教育和医疗等。薄弱的社会保障体系很难保护穷人不受补贴政策变化的影响。政治敏感性令改革举步维艰、进展缓慢。
新兴国家每年需要大约1.5万亿美元的外部资金来满足融资需求，到期债务的偿还也包括在内。不断恶化的融资环境，再加上外汇储备不断下降、进口和短期借款覆盖范围减少、货币不断贬值和经济前景恶化，加大了新兴国家的脆弱性。
不良投资进一步加剧了债务问题的严重程度。许多用贷款资助的项目，实际上根本就是不可行的。从项目诞生之际，就注定了偿还贷款的可能性微乎其微。
许多投资都集中在大规模基础设施建设和房地产领域。中国在超高速列车、新机场、道路、重工业（如钢铁）以及住宅和商业地产方面进行了大量投资。
一部分人认为，中国缺乏必要的基础设施。他们不认同投资资本经济回报不足的观点。他们将这个问题归咎于全球需求低迷导致的经济增长率下降，认为世界经济注定会强劲反弹，从而提高这些建设项目的经济回报。他们认为，基础设施投资将得益于生产力的提高，并从中产生长期经济效益。他们指出，社会基础设施投资项目很少有盈利的。19世纪中期，西方国家的铁路投资热潮带来了经济效益，但基本没有谁从中获得了足够的经济回报，很多投资者甚至因此破产。
中国的投资热潮也加剧了工业产能过剩，钢铁、铝、水泥、化工、炼油和风力发电等行业的产能过剩率平均在20%~30%。截至2015年，中国大陆汽车工厂的汽车产能，比国内销量多出约1 000万辆。在房地产方面，中国有7 000万套在建或库存住房，远高于美国在房地产泡沫最严重的时候的新房数目。
信贷强度，也就是创造额外经济活动所需的债务数量，此时已经上升。增量资本产出率（ICOR）衡量的是投资效率，计算方法是年度投资额除以GDP的年度增幅。新兴市场的债务驱动投资创造了经济增长，但在中长期内，将导致坏账越积越多，金融问题风起云涌。
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目前，尚未解决的结构性缺陷，阻碍了新兴经济体的扩张，其中许多经济体基础过于狭窄，往往依赖于大宗商品出口。亚利桑那州参议员约翰·麦凯恩（John McCain）称俄罗斯是“伪装成国家的加油站”，以此来强调其对石油和天然气的依赖。 [11] 南美洲债务驱动、消费驱动的经济体，是由规模较小、生产力较高的自然资源部门和大宗商品价格高企而支撑起来的。中国对铁矿石和大豆的需求，掩盖了巴西的弱点。
中国存在基础设施过度投资的问题，而其他新兴国家则面临着基础设施的匮乏。在电力、交通和公用事业等关键领域，印度存在严重短缺。2012年，印度遭遇了电网故障，影响到6亿多人。将水电价格维持在低位的政治压力，阻碍了成本回收，也抑制了投资。先前项目的结构性问题和困难，令外国投资者的态度也谨慎了起来，由此造成了基础设施投资的外资短缺。
新兴市场的劳动力成本正在上升，而竞争力也随之下降。2013年，南非矿工为维持生活工资，展开了持续的罢工行动，导致生产中断，成本上升。
虽然新兴市场的劳动力普遍年轻，而且规模不断增长，但技能的缺乏，限制了劳动力的发展潜力。印度不健全的公共教育系统，导致40%的学生无法完成学业。40%的劳动力是文盲。印度成年人的整体识字率为66%，而中国为93%。印度的一些高等学府，尤其是16所印度理工学院，是世界级的，但因为招生人数有限，导致毕业生严重短缺，劳动力成本也因此增加。当新兴经济体的大学生都在埋头应试的时候，雇主们也不得不加大投资，为毕业生做就业培训。最优秀的学生都选择出国留学，去拿国外的学历。而毕业之后，也更愿意留在国外工作，因为那里工资更高、回报更大。还有文化方面的问题。2010年，印度《今日商业》发表了一篇题为《职场顽童》的文章，抱怨年轻员工的工作态度不端正。
环境破坏和工业污染问题在发展中国家尤为严重。
这些经济体，普遍存在“治理问题”。这是一个礼貌的说法，涵盖了无孔不入的腐败现象、盗贼统治、资金滥用和制度缺位。2014年，巴西国家石油公司这家部分国有的能源大佬，同时也是世界上规模最大的能源企业之一，卷入了一场巨大的腐败丑闻。在“洗车行动”中，巴西执政党——劳工党被指控挪用公司资金，为了维持自身的权利而向政客和企业行贿。2014年，巴西国家石油公司被迫计入170亿美元的损失，这些损失部分与受腐败影响的炼油厂项目的延期有关。具有讽刺意味的是，当巴西国家石油公司宣布发现卢拉油田时，劳工党重新喊出了1953年时的民族主义口号：“石油是我们的。”而腐败丑闻，让人们对这句口号的确切含义有了不同的理解。
当下的一些印度商人，很像19世纪的美国强盗大亨，利用腐败手段对政客施加影响。他们利用不正当手段获得丰富的自然资源，特别是土地和矿产，还想方设法操纵政客，制定有利的规章制度、限制竞争，特别是外国竞争。印度信实工业创始人迪路拜·安巴尼（Dhirubhai Ambani），在自传中委婉地提到了他在“管理环境”方面的技能。
贿赂是再常见不过的事，而政客和公职人员的收入微薄，又成了受贿的理由。历史学家拉玛钱德拉·古哈（Ramachandra Guha）讲述了20世纪60年代印度著名政治家遭窃的故事，歹徒偷走了一枚金币和800卢比（约合15美元）。如今若再有窃贼进入政客家中，收获可能会更多。
收入不平等，经济权力过度集中在享受高额补贴的国有企业或商业寡头手中，再加上政治僵化和不稳定，都日益加剧了经济问题。发展中国家的人口也在迅速老龄化，这是生育率下降和独生子女政策等具体措施所造成的结果。
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虽然新兴市场的收入有所增加，但以发展中国家的标准来看，仍然不高。世界银行将中等收入经济体定义为人均收入在1 095美元至12 775美元之间，相当于每天3~35美元。
印度一家国有银行的入门级员工时薪约为1.7美元，即每年4 200美元。首席执行官每小时的收入约为11~14美元，相当于每年3.2万~4万美元，不包括汽车、司机，还有他们享受的免费住房。在中国五大国有银行中，员工的平均工资、奖金和福利为27 200美元。相比之下，中印两国私营部门的同行收入更高。而在洛杉矶一家快餐店工作的美国人，最低工资是每小时11美元，外加强制性的5美元医疗福利，总共16美元。这相当于每年大约3.3万美元的收入。
许多新兴市场国家都陷入了中等收入陷阱，即当人均GDP达到1.5万美元左右时，经济增长放缓。为进入下一个发展阶段所需的再平衡，操作起来非常困难。中国需要从投资转向扩大消费，从而推动经济活动。中国消费占GDP的比重，从1980年的50%以上下降到现在的35%~40%。即使以亚洲勤俭节约的标准来衡量，中国的消费水平也很低。相比之下，中国的固定资产投资占GDP的比重从过去十年的34%上升到46%左右。在经济发展的同期，日本和韩国的固定资产投资比中国低10%~20%。虽然中国的消费有所增长，但增速依然低于整体经济和投资增速。
因为微薄的社会福利给人们带来的安全感较低，所以人们只得不断储蓄，由此降低了支出比例，而对储蓄的迫切需求，是之前改革造成的结果。中国劳动力在改革中失去了他们的“铁饭碗”——也就是由国家担保的工作保障、稳定的收入和福利，包括医疗和教育。
寻找增加消费的途径，难度很大。工资大幅上涨，会降低出口竞争力。实行大规模的社会福利政策，会令公共财政吃紧，并导致税率的提高。扩大消费，将降低目前的高储蓄水平，而高储蓄为国有银行提供了存款，中央政府可以调用这些存款来推动经济增长，避免银行业危机。存款利率很低，远低于通货膨胀率，这就使得银行能够从巨大的借贷利差中赚取可观的利润。由此产生的高额利润，可用于吸收由无法偿还的劣质贷款造成的损失。储蓄的低回报，相当于将财富从家庭转移到银行和借款人手中，这部分价值相当于年GDP的5%。
短期来看，不当投资的持续和坏账冲销的延迟，造成了经济强劲增长的假象。随着时间的推移，越来越多的资本和资源被束缚在非生产性投资上，从而将经济锁定在低速增长的赛道上，随时有可能出现打破稳定的崩盘。家庭储蓄的购买力下降。财富水平，随着被高估的资产价格回落而降低。企业和借款人发现，他们的收入，以及他们定价过高的抵押品的价值，根本达不到偿债所需的水平。
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对危机感到厌倦的政策制定者，对新兴市场爆发危机的风险不屑一顾。这与美国前国务卿亨利·基辛格的说法如出一辙：“我的日程已经排满了，所以下周不能发生危机。” [12]
事实证明，2013年美联储主席伯南克考虑收紧货币政策时引发的“缩减震荡”（后来被称为“缩减恐慌”）是短暂的。“脆弱五国”恢复得相对较快。但在2014年，美元走强、借贷成本上升、资本撤出，再加上大宗商品价格下跌，对新兴市场的原材料出口国造成了不利影响，引发了新一轮的不稳定。
当时的情况，与20世纪90年代惊人的相似。20世纪90年代时，美联储和日本央行奉行的宽松货币政策，导致大量资本流入新兴市场，尤其是亚洲。1994年，美联储主席格林斯潘收回了流动性，导致美国利率在12个月内翻了一番，引发了墨西哥和拉美其他地区的危机，并由此触发了1997-1998年的亚洲货币危机。印度尼西亚、韩国和泰国都是在IMF组织的救助之下，才走出了危机的阴影。亚洲用了十多年时间才从经济损失中恢复过来。许多人现在都在担心，危机会再次上演。
新兴市场危机的基本态势，我们并不陌生。虚弱的实体经济和脆弱的金融体系，会迅速地互相拖后腿。就算发达经济体央行削减资金注入的行动速度能更加缓慢，继续延迟，经常账户赤字、疲弱的公共财政、不足的投资回报和高企的负债水平也早晚会暴露出问题。
资本撤离将导致货币疲软，进而导致债券、股票和房价下跌。融资难度增大、成本上升，将进一步增加不堪重负的借款人的压力，引发银行业问题，波及实体经济。信用评级和投资评级的下调，将反复迭代，令这个周期不断延长。
国内的深层次问题和外部环境的迟滞，限制了政策选择。如果采取政策回应，就可能令问题进一步复杂化。央行货币购买、货币市场干预、资本管制，将减少储备、加速资本外流。如果用提高利率的方法来支撑货币、对抗输入性通胀，就会降低经济增长，加剧高债务问题。2013年，印度、印度尼西亚、泰国、巴西、秘鲁和土耳其就不得不实施了上述一些措施。
货币贬值将影响主要产品，即食品、食用油和汽油的价格。为降低价格而提供的补贴，将削弱公共财政。为金融体系和整体经济提供的支持，将进一步给政府的资产负债表带来压力。
一些经济学家认为，1997年和2015年是不同的。固定汇率、低外汇储备和外币债务等软肋，在2015年时已经得到改善，由此也降低了人们所熟悉的新兴市场死亡螺旋的发生风险。但人们可能过于乐观了。
虽然本币债务有所增加，但外币债务水平依然相当高。自2008年以来，美国境外除金融机构外的实体，以美元计价的借款增长了50%，目前已超过9万亿美元。新兴市场借款人约占总数的一半，较同期大幅增加。巴西、印度和土耳其有大量未偿还的美元贷款。许多借款人的风险得不到对冲，收入货币和债务货币不能匹配。中国25%的企业债务以美元计价，而利润中美元所占比例仅为9%。由于石油和大宗商品价格下跌，收入和现金流不断缩水，业务中存在的问题也日益暴露。随着美元走强，本币走弱，将会进一步加剧亏损。
在以本币计价的债务中，外资持股比例很高，这种情况在马来西亚、印度尼西亚、墨西哥、波兰、土耳其和南非尤甚。外国投资者因为担心外汇损失，就会在货币疲软时选择退出，由此增加了借款成本，减少了资金可用性。
改革可能会减缓危机爆发的速度，但实体经济和金融系统中存在的问题和弱点，意味着当前的风险仍然很高。在谈到1994年的墨西哥危机时，经济学家鲁迪格·多恩布希（Rudiger Dornbusch）指出了危机的发展轨迹：酝酿出一场危机所需要的时间，比你想象的要长得多，而危机爆发时的速度也比你想象的要快得多。 [13]
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在新兴市场面临的种种问题面前，西方政策制定者完全撇清了责任，辩称自身的政策对新兴市场是有益的。但发达经济体此时也承受着严重的经济后坐力。2008年以来，新兴市场对全球经济增长的贡献率高达70%。如果新兴市场经济放缓，必将迅速影响到发达经济体。对促进经济活动的出口需求将会减少。随着海外业务收入的下降，跨国企业的利润也会萎缩。投资损失将影响到养老基金、投资经理和个人投资者。贷款违约和交易损失将影响活跃在新兴市场的国际银行。
新兴市场拥有超过7万亿美元的外汇储备，主要投资于美国、日本、欧洲和英国的政府债券。如果新兴市场央行为了支撑本币或国内经济而出手抛售所持债券，那么利率上升将立即给持券人带来巨额损失，加剧货币刺激措施减少所引发的后果。同时还将增加金融压力，对发达经济体脆弱的复苏过程带来不利影响。
新兴市场货币疲软将给主要货币带来升值压力，尤其是美元。这种压力，将破坏成本结构的改善，削弱通过低利率和量化宽松推动货币贬值而形成的竞争力，阻碍复苏的进程。
实际上，发达经济体要出口的，不仅仅是商品和服务，而且还要将全球金融危机带来的调整负担转嫁到新兴经济体身上。就像两个不会游泳的人一样，发达国家和新兴市场国家相互拉扯，搞不好最后会一起淹死。
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到2014年，“金砖国家”已今非昔比，虽然经济增长速度仍然高于发达国家，但已褪去早期的大放异彩，逐渐放缓。随着经济命运的改变，全球经济重心从美国转移到新兴市场的想法，也慢慢消失了。
关于美国衰落的预测，已经是老生常谈了。1961年，在亨利·基辛格成为美国国务卿之前，他曾提出，美国“不能再承受过去15年的那种衰落……只有自欺欺人才能阻止我们承认自身的衰落”。 [14] 1979年，《日本第一》（Japan As Number One ）是当年的畅销著作。日本经济在1989年崩溃，此后再也没有恢复。在20世纪90年代，总有人说，美国将被“亚洲四小龙”所取代，而亚洲经济在1997-1998年崩溃，直到最近才恢复到危机前的水平。同样，对“中国世纪”或“金砖世纪”的预测，也可能为时过早。
2011年，前哈佛大学研究员迈克尔·贝克利（Michael Beckley）得出结论认为，根据各种指标来看，与1991年相比，美国在经济、技术和军事上都进一步拉开了与中国的距离，走得更靠前。中美两国之间的差距并没有随时间发展而缩短。 [15] 美国凭借其在经济实力、全球金融、军事能力和地缘政治角色方面的优势，打造了独特的地位，就像历史上的大英帝国一样。
美国仍然是世界上最大的经济体，美国人的人均收入仍然相对富裕。美国在关键行业的主导地位使其成为不可或缺的垄断国。世界上最大的20家上市公司中，有一半位于美国。美国产品在市场上很难找到可替代的供应商，而且转换成本非常高昂，由此确立了自身不可撼动的地位。美国的经济基本上是自给自足的，不受国际动荡的影响。美国的债务水平虽然很高，但仍低于许多其他发达国家。能源独立性的增强，以及美元作为世界储备货币的主导地位，为美国提供了巨大的金融灵活性。
美国依然是科学技术的领导者。虽然美国教育体系的整体质量乏善可陈，但美国的精英大学在世界上名列前茅。虽然人力成本很高，但美国劳动力市场是灵活的。美国的娱乐、时尚和生活方式，依然非常有影响力。美国具备有利的人口结构，依然是吸引移民的大磁场。
美国的领先地位，是建立在复杂的系统和流程基础上的，而这些系统和流程都难以复制。世界银行的一项研究估计，美国80%的财富来自无形资产，如产权、司法系统、技能以及根植于社会中的知识和信任。
美国自我改造和变革的能力至关重要。面对增长放缓、增速提不上去的问题，以及缺乏竞争力和债务水平过高等问题，日本、欧洲和许多新兴国家很难就必要的改革达成一致并付诸实施。美国容忍失败的能力至关重要。没有哪个国家认为破产是创业者或创新者进化过程中的正常步骤。
在2004年关于阿拉伯新闻频道半岛电视台的纪录片《控制室》中，一名记者对美国的外交政策以及美国的伦理道德提出了强烈批评。然而，他承认，如果他有机会去美国工作，肯定会去。
全球金融危机损害了美国的经济地位，但正如2012年美国“超级碗”期间播放的克莱斯勒汽车广告中，年事已高的克林特·伊斯特伍德低沉的话语一样，“美国，现在是半场时间。我们的下半场即将开始。”
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2010年，吉姆·奥尼尔为几个备受瞩目的市场取了个新的缩写词——CIVETS（意为麝猫）（哥伦比亚、印度尼西亚、越南、埃及、土耳其和南非）。一位竞争对手创造了MIST（意为迷雾）（墨西哥、印度尼西亚、韩国和土耳其）这个说法。网络段子手们还为有吸引力的投资机会编造了其他缩写词：其中有一个是ANARCHY（意为无政府主义）（阿尔巴尼亚、瑙鲁或朝鲜、阿富汗、罗马尼亚、乍得、海地和也门）。2011年初，北非和中东因政治动乱而四分五裂，一位匿名博主写道，新兴市场投资者高举金砖BRICS，在迷雾MIST中寻找麝猫CIVETS。
尽管新兴市场具有长期潜力，但它们越来越徒有其表。2013年，高盛建议客户减少在这些市场的投资，认为全球经济实力的转移被夸大了。回报率没有以前那么诱人，而风险却比之前认为的要高。
注释：
[1]Alfred Russell Wallace，《奇妙的百年：成与败》，Swan Sonnenschein & Co.，1898年。http://wallace-online.org/content/frameset?pagese- q=397&itemID=S726&viewtype=side.
[2]1英担（hundredweight）=112磅≈50.8千克。——译者注
[3]Karl Marx，《英国统治印度的未来后果》，《纽约每日论坛报》，1853年8月8日。
[4]参见Michael F.Bishop，《暮光中的雄狮》，《国家评论》，2014年7月21日。https://nationalreview.com/nrd/articles/381881/lion-twilight.
[5]Peter Whitfield，《旅行：一段文字历史》，University of Oxford，2011年，p.46.
[6]Jawaharlal Nehru，关于印度获得独立的演讲，新德里，1947年8月14日。www.fordham.edu/halsall/mod/1947nehru1.html.
[7]可能源自德国首相赫尔穆特·施密特，英国首相玛格丽特·撒切尔和记者萨恩·斯迈利。
[8]引述自维克多·雨果，《一桩罪行的始末》，1852年著，1877年首次出版.通常翻译为“人们能抵御住军队的入侵，却无法抵御思想的入侵。”
[9]BRI与Brie谐音，Brie是原产于法国东北部的一种奶酪，中文译作布里奶酪。——译者注
[10]David Rothkopf，《金砖国家，没有中国的金砖国家是什么》，《外交政策》，2009年6月15日。http://foreignpolicy.com/2009/06/15/the-brics-and-what-the-brics-would-be-without-china/.
[11]参见Brett Logiurato，《约翰·麦凯恩：俄罗斯是假装成国家的加油站》，《商业内幕》，2014年3月17日。www.businessinsider.com.au/mccain- russia-putin-gas-sanctions-ukraine-crimea-referendum-2014-3.
[12]Henry Kissinger，引述自1969年6月1日《纽约时报杂志》。
[13]Rudiger Dornbusch，《前线特别报道》专访，《谋杀、金钱、墨西哥》，PBS，1997年。www.pbs.org/wgbh/pages/frontline/shows/mexico/interviews/dornbusch.html.
[14]参见Tom Donilon，《我们是第一（还会继续保持第一）：为什么断言美国遭劫的预言家都是错误的》，《外交政策》，2014年7月3日。http://foreignpolicy.com/2014/07/03/were-no-1-and-were-going-to-stay-that-way/.
[15]Michael Beckley，《中国的世纪？为什么美国优势会持续存在》，《国际安防》，2011/12冬季刊第36卷第3期，pp.41-78.
