哈尔·范里安是谷歌公司的首席经济学家和加州大学伯克利分校的经济学荣休教授，他非常相信数据的力量。“自文明开始到2003年，”他在近期接受的一次采访中说道，“人类仅创造了5个EB的信息，而现在我们每两天就会创造那么多的信息。”他还曾振振有词地说道：“未来十年统计学家将是最性感的工作。”范里安也明白数据大爆炸使得解释它们的技能要求也相应提高。正如他所说：“在未来十年，获取数据的能力将是一项非常重要的技能，包括理解数据、处理数据、从数据中提取有价值信息、交流数据。”1你也许已经猜到了，我们同范里安一样对数据抱有激情，这也是为什么我们在前面花费三章的篇幅来搜集事实证据，帮助我们理解经济严重衰退的原因。但是我们也同意范里安关于要正确解释这些数据需要技能的观点。
在宏观经济学中，解释数据的能力特别重要。美国整体经济是一个非常难以处理的对象，因为它包含了数以百万计的企业和家庭，它们彼此的交互关系就像一个生态系统，一方的行为会影响到其余的每个个体。在范里安所描述的信息爆炸环境下，一个人只能搜集有限数量的数据点来确定发生了什么事情。是什么样的行为正推动当前的经济发展？谁的行为更为重要？什么样的行动可以帮助恢复经济的活力？但是一个经济学家要试图回答这些问题，如果不能对数据进行结构化处理，那么他将一头扎进数字的汪洋大海中。
这就将我们带到了经济模型的重要性上。很大程度上，宏观经济学家是由处理数据所使用的理论模型来定义的。在给定可得信息的情况下，一个模型为我们提供了必要的结构，用来识别哪些数据是较为重要的，然后决定采取正确的措施。在这一章里，我们将提出本书的核心经济模型，一个可以视作杠杆化损失框架的模型。我们迄今揭示的一些事实促使我们提出了这个模型。我们需要一个模型，它能从理论上合理解释为什么经济衰退前家庭债务会大幅上升以及为什么此后支出开始急剧下降。我们提出的理论将这些要点联系起来，用来解释为什么经济体的债务水平上升后，资产价格的暴跌会导致经济灾难。
在利用杠杆化损失框架进行解释时，我们还是从标准的无摩擦宏观经济学标准模型开始，我们之前称之为基本面观点。2我们认为该模型既不符合实际，也不能用来解释经济的严重紧缩。但尽管如此，在我们深入研究杠杆化损失框架之前，这一观点对于我们的理解非常重要，因为在完全理解基本面观点后，我们才能心悦诚服地不再认为是基本面造成了经济灾难。
基本面与罗宾逊·克鲁索
基本面观点背后的根本思想是经济的总产出或GDP是由生产能力决定的：工人、资本和企业的技术。经济是由其能生产什么来定义的，而不是由需求什么来定义的。总产出只是受一些自然因素的制约，如机器将各种投入转化成产出的比率、每个人一天的工作时间、人们选择工作或休闲的意愿。有时人们将这种观点称为供给方观点，因为它强调的是资源的生产能力或供给。
当强调经济的供给方时，模型中的经济波动就由经济体的生产能力变化所致。例如，基本面观点的一个关键部分就是“罗宾逊·克鲁索”经济体，该经济体就包含一个人——罗宾逊·克鲁索和一种商品——椰子。3椰子的产量由椰子树的数量（“资本”）和罗宾逊·克鲁索选择从椰子树上摘取椰子的工作时间（“劳动供给”）决定。该经济体的GDP就是给定资本和劳动供给时所生产的总椰子数量。
那么在这个简化的经济体中是什么导致产出严重缩减呢？任何摧毁海岛生产能力的冲击，台风就是一个明显的例子。如果一次台风袭击了海岛，摧毁了大量椰子树，那么椰子的产量会大幅减少。经济就会经历一个以椰子消费下降为特征的“衰退”，消费下降是由台风摧毁生产能力造成的。这里经济产出是由可用于生产的资源决定的，而不是需求的变化。
更进一步看，如果生产能力没有消失，我们就很难理解为什么罗宾逊·克鲁索会突然选择大规模减少对椰子的消费。在没有任何灾难的情况下，罗宾逊·克鲁索减少椰子消费的唯一原因可能是消费偏好或者信心发生了变化。例如，或许他某天早上醒来，决定暂停吃椰子，以后才会重新开始消费椰子。或者他有一种台风即将来临的预感，所以需要囤积一些椰子。在我们看来，这类冲击很难测算，也难以在现实中加以证明。
基本面观点很难解释发达经济体出现的严重紧缩。在严重的紧缩发生时，几乎没有出现对经济的生产能力产生影响的显著冲击。例如，并没有出现战争或自然灾害这样严重的灾难性事件，来触发大萧条、大衰退或当前在欧洲蔓延的经济低迷。技术能力也没有遭到破坏，我们并没有忘记如何建造汽车、飞机或房屋。虽然在这些事件爆发期间都出现了房地产价格暴跌，但我们并没看到房屋或建筑物的崩毁。甚至在生产能力都没出现任何毁坏的情况下，严重经济衰退就触发了。
基本面观点的失灵可以归结为两个主要问题。首先，经济的大衰退并非由某个摧毁了经济生产能力的灾难性事件所触发。它们发生于资产价格暴跌、家庭支出急剧减少之时。其次，按照基本面观点，即使存在导致支出下降的某些冲击，也没有明显的理由可以解释经济受到的影响。也就是说，就基本面观点而言，支出下降并不导致经济收缩或失业。需要记住的是，在基本面观点中，产出是由经济体的生产能力决定的，而不是由需求决定的。为应对消费的急剧下滑，基本面观点中的经济体具有天然的矫正力量，使经济满负荷运行，这些矫正力量包括更低的利率和消费价格，我们将在下文做进一步解释。然而，事实表明，这些矫正力量并不足以使经济体重回正轨。
要解释经济的大紧缩问题，就需要完全不同于基本面观点的理论，而任何不同于基本面观点的替代理论都必须回答如下关键问题：为什么家庭会大幅削减支出？为什么支出削减会对总产出产生这么大的破坏性？为什么经济体没有对支出下降做出相应调整？为什么经济的产出会下降？为什么人们会失去工作？杠杆化损失框架可以回答这些问题，并得到了数据的强力支持。我们现在就来看看这一理论框架的具体内容！
杠杆化损失框架4
杠杆化损失框架的第一个组成要素就是因债务导致的人群差异。在经济中有借款人和储户，并且借款人有很高的杠杆。借款人以债务合约的形式向储户借款，债务合约要求每期支付利息。债务合约赋予储户对借款人资产的优先所有权。或者换句话说，当出现借款人不能偿还借款时，储户有权回收借款人的资产。如果房价下跌，并且借款人卖了房子，他仍然必须全额偿付住房抵押贷款。借款人对房屋拥有次级所有权，因此将直接承担与房价下降相关联的损失。
借款人通常都是低净值家庭，这也正是他们为什么必须借款买房的原因。储户一般都是高净值家庭。在模型中，储户直接借贷给借款人，这就相当于富人借款给穷人。当然在现实中，储户将钱存在银行、投向货币基金或者直接持有类似股票的金融资产。这些钱会通过各种渠道变成借款人的住房抵押贷款。有一点保持不变：储户通过持有的金融资产，享有对标的房屋（underlying houses)的优先索偿权。富人在房价下跌时受到保护，不仅是因为他们富有，而且也因为他们对房屋拥有优先所有权。
杠杆化损失框架的第二个组成要素是对经济的冲击，是它导致了负债家庭支出的急剧减少。通常，这种冲击可以是任何事件，只要它降低了杠杆化家庭的净值头寸，或者使这些家庭借款变得更加困难。从实际情况看，房地产价格暴跌几乎总能成为冲击。正如我们在第2章所展示的那样，大衰退期间的房价暴跌毁掉了负债家庭的净值。
在杠杆化损失框架下，由于两种效应的存在，放大了房地产价格下跌对支出的影响。首先，损失被集中到其支出对房屋财富最敏感的人群身上，即债务人。其次，止赎导致初始房价冲击被放大。
当债务将损失集中到负债家庭身上时，这些家庭就有很多停止支出的原因。其中一个原因就是他们必须重新积聚财富，以确保在未来有钱可花。例如，考虑一对五十多岁、年届退休的夫妇，他们在其房屋上有20%的净值，正考虑利用这些净值申请作为退休的财务支出之用，他们既可以卖掉大房子换成小房子，也可以申请房屋净值贷款。当房价下降20%，房屋净值化为泡影时，他们将陷入困境。他们将没有足够的财富来覆盖退休时的计划支出。由此造成的结果就是，他们为了增加储蓄而减少支出。5
杠杆化家庭除了因为财富损失直接影响储蓄意愿外，还因为借贷面临更严格的约束而减少支出。例如，杠杆化家庭不再有足够的房屋资产用作抵押，来进行借贷，他们还可能在一段时间里很难获得低利率住房抵押贷款融资。这些更加严格的借款约束将抑制负债家庭的支出。在杠杆化损失框架下，如果房屋损失较为公平地分布在各类人群中，那么总体支出下降的幅度可能比实际发生的还要大。正如我们在第3章中所展示的，负债家庭的支出对财富损失的敏感度要比储蓄家庭高。换句话说，储蓄家庭更能够在不减少支出的情况下承担损失。
债务将住房市场冲击的影响放大的第二个途径就是第2章讨论的止赎所产生的外部性。如果房价初始下降的幅度足够大，一些负债的购房者所欠的住房抵押贷款比房屋价值要多，资不抵债的家庭对其住房抵押贷款支付违约的可能性要大得多，要么因为负担不起，要么出于策略性动机。不管怎样，违约导致止赎，这反过来导致房价进一步下跌。房价初始下跌推动的支出削减随着止赎推动房价进一步下跌而放大。
尽管在杠杆化损失框架下，我们关注的是例子中的放贷家庭和借贷家庭，但这种直觉的适用性非常广泛。举例来说，借款人也可以是一个国家，如西班牙，向其他国家（如德国）大量举债。此时，由于上文讨论的同样原因，西班牙的房价下跌将迫使西班牙家庭急剧减少支出。德国将免受房价下跌的影响，因为它拥有对西班牙房屋的优先所有权。
我们目前已经描述了在杠杆化损失框架下支出大幅下降是如何发生的，这种下降是基本面观点不易解释的。但是，正如我们在上文指出的，我们还必须解决另外一个基本面观点没有解释的问题。在基本面观点中，即使支出严重下降，但经济体本身具有天然的矫正力量，因而能满负荷运行。
经济体如何反应？
在负债家庭减少支出时，经济体避免经济灾难发生的第一条途径就是大幅降低利率。当借款人通过减少借款修复资产负债表时，经济体中对储蓄存款的需求上升。当这些资金流入金融体系而又没有人借款时，将推动利率下行。最终，利率将变得足够低，激励企业借款进行投资，这也有助于弥补消费支出的下降。而且，这也可能刺激经济体中那些受房价下跌影响较轻的储户增加消费——当利率处于极低水平时，应该会激励储户购买新车或重新装修厨房。中央银行也会对这一过程施以援手，应对危机的典型方式就是压低短期利率。储户增加的支出和企业增加的投资应该能够填补借款人减少支出所留下的缺口，经济整体应该不会受到伤害。
经济体也可以通过商品市场来避免经济灾难的发生：当支出下降时，企业会降低商品价格。当商品价格下降时，购买者最终还是会返回市场。同样，对那些严重依赖出口的小国来讲，国内支出的下降将导致汇率贬值，这将使出口的商品对国外的消费者来讲相对以前更加便宜，因此可以提振国内产出。总之，经济体可以综合运用降低利率、国内商品价格、本币贬值等，来应对来自负债家庭的负面需求冲击。
但我们已经知道这些调整并不有效。在大衰退时，经济体无法应对来自负债家庭的大规模需求冲击。肯定存在一些阻碍这类调整的摩擦——这些摩擦放大了杠杆化家庭的支出下降，使之演变成全国范围的衰退，大量失业随之产生。
摩擦
最为有名的摩擦就是所谓的名义利率的零下限约束。6零下限约束意指利率不可能降到足以刺激经济体中的储户开始消费的水平。如果利率无法降到足够低的水平，因杠杆化家庭削减开支所导致的支出缺口将无法填平。这也被称为“流动性陷阱”，因为当利率保持在零水平而无法下降为负值时，人们就会以流动性工具的方式存储其资金，如现金及美国政府债券。储户会以无风险资产形式持有货币，而不是用于消费。
利率的零下限之所以存在，是因为政府发行了纸币，即现金，而现金的收益不可能为负。7我们通常以交易目的来评估现金：付款给保姆或饭店的泊车服务生。但现金也是一种资产，在理论上你能以现金形式持有你的全部资产。如果你将全部货币变成现金，你可能得到的最糟糕的利率是多少呢？答案是0。在没有通货膨胀的情况下，对投资者而言现金的利率总是0，并且是无风险的。假如投资者总是持有无风险资产（现金），确保获得零收益，那么就没有资产会获得负的预期名义收益。这就意味着利率存在一个零下限：经济体的名义利率不可能低于0。
相反，假设对储户的银行存款收费。如果你今天存100美元，那么在一年后你只有90美元。在这种情况下，储户就有动机购买商品而不是储蓄——本来可以买新房或新车，为什么要把钱存在银行亏掉呢？储户会通过消费来应对负利率，因此有助于弥补借款人减少的那部分支出。
但是零利率下限阻止了利率变成负值。在上面的例子中，如果银行对存款账户收取10美元的费用，你就可能取出钱放入自家的保险柜里，这将确保你可以得到零收益，这就是有零下限。于是，经济会落入流动性陷阱。因为借款人需要重建资产负债表，同时面临苛刻的借款约束，所以他们不可能有支出。储户也会拒绝支出，因为利率尚未充分下降到促使其消费的负水平。8这样一来，经济活动就变成了需求驱动型的，经济体中任何能够引致家庭消费的行动都可以增加总产出。经济史上几乎每一次严重经济紧缩都与过低的名义利率相关联，这就不足为奇了。正如我们所写，美国短期国债的利率已经连续5年为0了。
通货膨胀显然是一种使实际利率进入负区间的方法。通货膨胀起到了类似银行对储户所持现金收费的作用。目前，我们将不考虑通货膨胀（但在本书第11章的政策部分，我将回到这个问题上）。
那么消费价格降低会怎么样？难道它们无法提起人们花钱的欲望吗？答案再次是否定的，而且消费价格的降低甚至会使问题更加严重。只有企业降低成本，即减少工资，低价格才有可能实现。然而，削减工资只会挤压那些负债家庭，它们的债务负担以名义值计价，是固定不变的。如果负债家庭面临工资下降而需要支付的住房抵押贷款保持不变，那么他们可能进一步减少支出。这就形成了一个恶性循环，负债家庭减少支出，导致企业降低工资，降低工资使负债家庭的债务负担加重，债务负担加重使家庭进一步减少支出。在大萧条之后，埃尔文·费雪将这种情形称为“债务—通缩”循环。9
还有其他几种摩擦会阻止经济调整以应对严重支出冲击。例如，借款人购买的产品的种类一般不同于储户。如果借款人开始减少购买，经济体就需要减少生产借款人喜欢的产品，增加生产储户喜欢的产品。在这一再配置过程中就存在摩擦。经济体可能需要将工人从建筑业转向其他行业；还可能需要将工人从当地的零售行业转向出口产业，以实现通过本币贬值增加产出的目的；10还可能需要将支出从借款人转移到储户身上。总之，任何阻止再配置的摩擦都会将杠杆化家庭支出的减少转变为伴随着高失业率的经济大衰退。
无一幸免
当债务导致家庭支出急剧减少时，像利率零下限这样的摩擦阻碍了储户弥补这个支出缺口。但是需求减少所产生的灾难性经济后果并非由债务人单独承担——它会扩散到整个经济。杠杆化损失甚至会影响到那些在繁荣时没有任何债务的人群。
由杠杆化损失导致的需求减少所生产的最灾难性的冲击效应就是失业的大规模增加。因为家庭支出的减少，那些生活在完全不受房地产崩溃影响的地区中的工人丢掉了他们的工作。摩洛哥房车有限公司就是一个很好的例子。北印第安纳的债务水平并不高，而且房价没有出现大幅下跌，但为什么那里的工人会失业呢？
寻找高失业率的原因是一个严峻的挑战。即使到了今天，宏观经济学家们仍然对非自愿失业产生的原因以及这种失业是否存在争论不休。标准的宏观经济学模型难以处理非自愿失业，因为它们假定工资面对冲击应该可以自动调节，使想要工作的居民数量（“劳动供给”）与企业想雇佣的数量（“劳动需求”）相等。只有存在阻止工资调整和工人寻找工作的“黏性”，宏观经济学模型中才会有非自愿失业。
我们用一个简单的例子来解释杠杆化损失情况下的就业动态情况。11假设经济体由两个岛屿组成，债务人岛和债权人岛，债务人岛上的每个人都有大量的债务负担，而债权人岛上没人有债务。债务人岛和债权人岛上的家庭都消费两种商品：汽车和理发。汽车可以在债务人岛和债权人岛间交换，但理发不能。换句话说，每个岛上汽车产业的就业数量是债务人岛和债权人岛两个岛屿总需求的函数，但是理发店就业数量只取决于本岛对理发的需求量。我们假设人口不能在岛屿间流动，他们固定在居住地。
假设债务人岛上的房价出现暴跌，杠杆化损失导致该岛在汽车和理发上的支出急剧减少。如果工资和价格可以灵活调整，我们预期什么会发生？理发需求只来自居住在债务人岛上的居民，结果就是理发需求的减少将压低理发的价格。这将反过来压低债务人岛上理发师的工资。理发师不接受低工资，很多理发师就会辞职，到汽车产业去工作。
但是汽车产业工人的增加也会压低汽车厂的工资，直到汽车厂的工资与理发店的工资相等。因为汽车制造商有更多的可雇工人，所以他们可以少支付工资。在债务人岛上，最终结果就是汽车产业的就业人数增加，而理发师减少，工资降低。但是总的就业人数不会发生变化，工人离开理发店，转移到汽车产业，他们将被迫接受更低的工资。
债权人岛与债务人岛通过汽车产业连接起来，因此尽管债权人岛没有经历杠杆化损失，但仍无法免受影响。债务人岛上的汽车产业工资下降，使得该岛上的汽车制造商能以更加便宜的价格销售汽车。由于债务人岛上生产的汽车可以在债权人岛上销售，债权人岛上的制造商必须通过降低汽车价格以及支付给工人的工资作为回应。在债权人岛上，汽车工人为应对工资下降，会离开汽车厂成为理发师。当然，这会压低理发师的工资，直至理发师的工资再次与汽车厂降低后的工资相等。在这个例子中，尽管工资和价格可以灵活调整，但债务人岛上的家庭仍然受到该岛上杠杆化损失的直接影响，他们不得不接受更低的工资。
但是如果工资和价格不进行充分的调整，就会产生严重的问题。假设我们面临完全的价格和工资黏性，在债务人岛上的家庭需求下降时，价格和工资都无法做出调整。当债务人岛上的房价崩溃时，家庭再次减少在汽车和理发上的支出，汽车厂和理发店的收入将会减少，它们需要降低成本。但是如果它们不能通过降低工资来应对需求的下降，汽车厂和理发店都将被迫解雇工人，债务人岛的失业量就会急剧增加。
但是，一个关键的发现就是：债权人岛上也不得不承受高失业。当债务人岛上的家庭减少在汽车上的支出时，债务人岛对债权人岛工人生产的汽车需求会下降，因此汽车工厂的收入也会减少。如果这些工厂无法通过降低工资来减少成本，他们将解雇工人。被解雇的汽车厂工人试图受雇于理发店，但由于工资无法降低，他们的就业受阻。造成的结果就是，虽然债权人岛上的工人没有任何债务，但他们仍将失业。
这个例子假设存在工资黏性，它阻止了维持充分就业所需的再配置。债务人岛上的工人需要从理发店转移到汽车业，而债权人岛上的工人需要从汽车业转移到理发店。当本地经济受到需求冲击时，工人需要重新配置，从满足本地需求的部门转移到满足外部需求的部门。灵活的工资调整可以实现这种重新配置，但是黏性工资则无法做到这一点。当然还存在很多其他摩擦，它们扮演着同样的角色。在这个例子中，如果理发师在成为汽车工人之前需要额外的培训，反之亦然，那么在需求冲击发生时，我们也将看到失业上升。
我们并不想让人以为实施了灵活调整的工资就能解决问题。我们说明了由于存在埃尔文·费雪所称的“债务—通缩”循环，负债家庭工资的减少如何使支出问题进一步恶化。问题的关键是，当杠杆化家庭减少支出时，经济需要彻底调整，工资必须下降，工人需要转移到新行业。在重新配置的过程中，摩擦就会将支出的下降变成大量的失业。
重新配置？
在经济紧缩时，人们提出的一种常见观点是，我们应该通过资源的重新配置来避免经济灾难的发生，考虑降低工资，重新安置工人，理论上说的确如此。但是，这种方法面临诸多障碍，经济体需要快速调整来回应支出的大幅下降，而任何阻止快速调整的摩擦都可以伤及经济整体。要阻止消费快速下降，一个更加有效的方法就是直接针对杠杆化损失问题。这也是本书后面所做政策建议的一个重要主题。
从上述例子中，我们得到的重要教训就是我们都身处困局。即使经济体中的一些家庭在繁荣时已经远离有毒债务，但在衰退时他们也将承担家庭支出减少所带来的后果。例如，美国很多汽车工厂所在地区完全没有出现房地产的暴涨和暴跌：印第安纳州、俄亥俄州和肯塔基州。然而，在大衰退期间，这些州的汽车工人因为美国其他地区的高杠杆化家庭停止购买汽车而受到伤害。就业就是最重要的传导渠道，通过它杠杆化损失传染到整个经济体。当然也还有其他传导渠道。当高杠杆化家庭无法偿还到期债务时，银行止赎，压低整个临近地区的房价。违约也可能导致银行减少对其他家庭的贷款。整个国家都受到了损害。
在杠杆化损失导致的经济危机中，人们的自然反应就是道德判断和愤怒。人们纷纷说不负责任的购房者借款太多，他们是自作自受。但是危机期间这样的道德说教无法达到任何效果。杠杆化损失问题迅速蔓延到整个经济体，杠杆化家庭的支出迅速减少波及我们每个人。
