米勒讲的其实是“无关性定理”（Miller-Modigliani irrelevance theorem，也叫MM理论）。该定理认为，在某些假设条件下，公司无论选择支付股票红利、用这些钱回购股票，还是偿还债务，结果都是一样的。其大意是，投资者不需要关心钱存放在何处，也不需要关心钱花在何处。不过，斯蒂格勒的笑话确实适用于生命周期假设，因为在这个假设中，决定家庭消费的唯一因素就是全家的财富，而不是金钱的存在形式，比如现金、退休金或房屋净值。这两种理论都假设，钱具有可替代性。前文已经提到，就生命周期假设而言，这一假设条件是错误的。所以，撇开笑话不谈，这一假设若应用于公司金融也存在问题，而米勒那个下午讨论的话题就是公司金融。
米勒的论文是受一篇行为金融学论文的启发而写就的。那篇行为金融学论文的作者是赫什·谢弗林及其在圣塔克拉拉大学的同事迈尔·斯塔特曼，谢弗林曾是我研究自我控制问题的搭档。他们在论文中对一个令人尴尬的事实做出了行为学解释。MM理论的一个关键假设条件是：不必纳税。如果支付股票红利与公司以其他方式发钱给股东，它们的纳税方式不同，那么是否支付股票红利将不再是无关因素。鉴于当时美国的税法，公司不应该采取支付股票红利的方式，但令人尴尬的是，大多数大型公司的确都会给股东支付股票红利。
当时，包括股票红利在内的收益，其税率高达50%甚至更多，而资本利得的税率仅为25%。另外，资本利得需要缴纳的税款只有在收益兑现（即股票卖出）后，才需要支付。因为这样的税收规定，股东更愿意得到资本利得而非股票红利，至少对理性经济人而言是这样的。重要的是，公司可以用支付股票红利的钱回购股票，从而轻易地将股票红利转化为资本利得。这样，股东虽然没有拿到股票红利，却可以看到自己的股票价格上涨，还省下了税款。而让人疑惑的是：公司为什么要通过支付股票红利惩罚需要为此多缴税的股东呢？（这两种方法对那些无须缴税的收益而言，比如捐赠或存储在免税账户上的钱，就无关紧要了。）
谢弗林和斯塔特曼对这个问题的解答涉及了自我控制和心理账户：有些股东，比如退休人员，希望流入的资金在心理账户中可以被列为“收益”，这样他们花这部分钱时就不会觉得不好意思。在理性世界，这是没有道理的。一名退休的经济人会购买不支付股票红利的公司股票，然后定期卖掉一定比例的股票，靠得到的收益生活，同时缴纳较低的税款。不过，人们一直认为，不动用本金而只花掉收益是明智的举动，这一想法在1985年左右退休的人中极为盛行，这一代人都经历过20世纪前半叶的“大萧条时期”。[1]
公平地说，默顿·米勒并不赞同谢弗林和斯塔特曼的论文，他在讲话过程中也没有掩饰自己的不屑态度。他说，这种行为研究方法可能适用于他的姑妈明妮（Minnie），但仅限于此。
米勒的论文并不像他的讲话那样尖锐，但还是十分奇怪。论文的大量篇幅并没有批评谢弗林和斯塔特曼的假设，而是在清晰地阐述他们二人想要解释的问题。实际上，这是我所见到的最清楚的一种解释，阐述了在经济人的世界中，为什么公司不会在当时的税制下支付股票红利。米勒认同公司不应该支付股票红利，但大多数公司却仍旧这样做。他还认为，描述公司应该支付多少股票红利的最佳模型是由金融经济学家约翰·林特纳（John Lintner）提出的，但米勒却将这一模型归为“行为模型”。在林特纳的模型中，公司只有在坚信收入涨幅足够大，以至于未来也不会降低股票红利时，才应该增加股票红利。（如果这篇论文发表的时间晚一些，林特纳就可以用“损失厌恶”来解释为什么公司不愿意降低股票红利了。）而林特纳的方法比较过时，他通过采访很多大公司的首席财务官得出了这一模型。米勒是这样评价该模型的：“我认为这是一个行为模型，原因不仅在于它的形式，还在于30年过去了，却一直没有人用它来解决最优化问题。”
我们现在来总结一下米勒的论文。理论告诉我们，公司不应该支付股票红利，但实际上它们几乎都在这么做。他也承认，有一个行为模型最恰当地描述了公司支付股票红利的方式。这听上去像是一篇赞同而非诋毁行为金融学的论文，但米勒既不打算赞同，也不打算否认。他写道：“本文的目的是，展示以理性为基础的市场均衡模型——或者更确切地说是股票红利模型——依然很适用。至少它们不比其他经济学模型差。”所以，米勒论文的最有力论点是，金融市场中标准的理性模型，即有效市场假说，还没有完全消亡。
米勒不仅承认描述公司如何支付股票红利的最佳模型是一种行为模型，他还乐于承认描述个人投资者行为的最佳模型也是一种行为模型。米勒表示：“在每一份财产背后，可能都会涉及家族产业、家庭争吵、遗产、离婚协议，以及其他与投资组合选择理论几乎完全无关的因素。在建立模型时，我们之所以不考虑这些因素，并不是因为它们没有意思，而是因为它们太有趣了，会让我们分心，以至于无法集中精力研究我们关注的市场规律。”我们稍微解读一下米勒的话：我们应该忽视人们的行为，这不是因为它们没有意思，而是因为它们太有趣了。至少我搞不清楚米勒到底站在哪一边。
米勒的演讲被安排在会议第二天的下午，主持人是尤金·法玛。法玛也供职于芝加哥大学，属于理性主义者团队的坚定支持者。当天下午还有一位演讲者艾伦·克莱顿（Allan Kleidon），他和米勒一样没有介绍自己的最新研究，而是将矛头指向罗伯特·席勒的一篇文章，这篇文章我们将会在本书第24章做详细讨论。席勒和支持有效市场理论的理查德·罗尔（Richard Roll）、史蒂夫·罗斯（Steve Ross）参与了讨论，而谢弗林和斯塔特曼则只能在观众席中提出质疑。显然，在这部分讨论中，席勒处于不利地位。
席勒在此扮演的角色很奇怪，他要评论一篇批评他本人观点的论文，却没有机会详细介绍他的原创性研究。不过，席勒讲话时还是像往常一样有条不紊。他指出，米勒和克莱顿都提到了托马斯·库恩（Thomas Kuhn）的科学革命。库恩表示，只有在人们广泛接受大量反常现象时，范式才会发生变化。克莱顿和米勒的论文相当于宣称，幸亏这样一场革命还没有来临。席勒对此的回复是：“也许这样一场重大的科技革命即将到来，但这并不代表这场革命会让我们‘为了大众心理而抛弃理性预期假设’。”席勒进一步解释说：“我认为，从行为分析的角度进一步研究有效市场模型，这种延伸从某种程度上说改进了这些模型。授课时，如果我可以把有效市场模型解释为极端状况下的特例，再讲授更符合现实的模型，我想课堂内容会变得更加丰富。”席勒说得很好，事实也确实如此。
在这种会议或是在政治候选人的竞选辩论之后，一般而言双方都会认为自己是赢家。不过，对于研究行为金融学的人与支持有效市场假说的人来说，他们双方的辩论才刚刚开始，并且自此以后一直持续了30年。从某种意义上说，这场辩论就开始于那天下午的芝加哥大学。我们会在后文中看到这场辩论将我们带向了何方。
[1]长久以来，基金会一直都按照此法运作，即保留本金、花掉“收益”，这往往会促使它们持有可以支付高额红利的债券和股票。渐渐地，这些机构认识到这种做法很愚蠢，于是采用了更合理的方法，比如以基金连续三年的平均收益率为基础，花掉一定比例（比如5%）的基金，这样它们就可以根据长期潜力而非现金支出选择投资方式。这种策略变化可以让基金会选择新的投资产品，比如风险投资基金，而这种投资一般很多年都不会兑现任何收益。
