1979—1981年,美国经济的状况比2007—2008年金融危机期间还要差,市场变得更加动荡。事实上,一些人会说这是迄今为止最动荡的一段时期。下图显示了1940年至今收益率和黄金价格的波动性。
美国3个月期国库券收益率
10年期债券收益率
黄金价格
从图中可以看出,1979—1982年的情况是史无前例的。这是过去100年里最具有转折点意义的时代之一。全球的政治钟摆摆向了右侧,使玛格丽特·撒切尔、罗纳德·里根和赫尔穆特·科尔走上政治舞台。“自由主义”不再意味着支持进步,而是变成了“付钱让人不工作”。
正如我当时察觉到的那样,美联储处在两难境地。他们有两种选择:通过印钞缓解债务问题,让经济保持增长(印钞已经使通胀率在1981年达到了10%,导致人们抛售债券,买入对冲通胀的资产);或者采取极为严厉的紧缩政策,彻底打垮通胀(这将让债务人损失惨重,因为当时的债务已经达到了大萧条以来的最高水平)。问题变得越来越明显:通胀水平不断升高,而经济活力不断下滑。这两者似乎都发展到了危急关头。债务增速继续远远高于收入增速,而借债者需要收入来还债,同时美国的银行大量向新兴国家放贷,规模远远超过了它们的资本金。1981年3月,我写了一篇《每日观察》,题为“下一场萧条已经显现”,末尾的结论是:“我们债务的庞大规模意味着这场萧条将和20世纪30年代的那场一样严重,或者更糟。”
这个观点极具争议性。对大多数人而言,“萧条”是一个吓人的字眼,只有怪异和耸人听闻的人才会使用,而慎思明辨的人是不会郑重宣扬这个词的。但我当时已经研究过可追溯到1800年的债务和经济萧条问题,进行了自己的计算,并确信一场以新兴国家为先导的债务危机将会爆发。我必须和我的客户分享我的思考。因为我的观点极具争议性,所以我请求其他人推演我的逻辑,并向我指出哪里不严谨。谁都没能找到我逻辑中的任何缺陷,但他们都不愿赞同我的结论。
因为我相信只有两种可能,或者是通胀加速,或者是一场通缩性的萧条,所以我同时持有黄金(它在通胀加速的情况下表现很好)和债券(它在通缩性萧条的情况下表现很好)。截至当时,黄金和债券一直在朝相反方向变化,变化方向取决于通胀预期是上升还是下降。持有这些资产似乎比持有其他资产安全得多,例如会在通胀环境下贬值的现金,以及会在萧条发生时暴跌的股票。
最初,市场的变化对我不利。但我在白银和其他领域的交易经验告诉我,我对于时机的选择存在滞后性,于是我相信我只是提前行动了,我所期待的情况很快就会发生。没过多久,1981年秋,美联储的紧缩政策产生了毁灭性的结果,我在债券上的押注开始取得回报,而我之前提出的怪异观点看起来已经开始变得正确了。1982年2月,美联储暂时性地增加流动性,以避免发生“钱荒”。1982年6月,随着争抢流动性的竞争加剧,美联储以印钞作为回应,使流动性达到了保罗·沃尔克被任命为美联储主席以来的最高水平。但这依然没有产生足够的效果。